【中玻網(wǎng)】15年3季度我國汽車(chē)產(chǎn)量同比下滑8.4%,但盡管如此,福耀玻璃的收入表現遠遠超出了行業(yè),僅同比下滑2.3%(好于我們預測的同比下滑3-5%)。
　　
　　這主要是因為產(chǎn)品組合持續優(yōu)化帶動(dòng)平均售價(jià)提升,有效抵擋了由OEM生產(chǎn)商對零部件供應商壓價(jià)對公司盈利的影響。15年3季度盈利同比增長(cháng)19.8%至6.33億金額(符合預期),主要是因為金額貶值帶來(lái)匯兌收益,完全抵消了毛利率下滑及美國工廠(chǎng)籌建帶來(lái)的費用攀升。展望未來(lái),我們認為中國的汽車(chē)市場(chǎng)復蘇將帶動(dòng)福耀的收入在4季度恢復增長(cháng);此外,隨著(zhù)美國工廠(chǎng)的投產(chǎn),我們預計從2016年開(kāi)始海外收入有望加速增長(cháng)。與此同時(shí),我們預計未來(lái)天然氣價(jià)格下調有助于公司浮法玻璃生產(chǎn)成本的降低。
　　
　　重申買(mǎi)入。
　　
　　支撐評級的要點(diǎn)。
　　
　　收入。我們估計15年3季度海外業(yè)務(wù)收入僅實(shí)現小幅增長(cháng),主要是因為產(chǎn)品周期變動(dòng)。但這只是暫時(shí)性的,預計從4季度開(kāi)始海外業(yè)務(wù)新訂單開(kāi)始生產(chǎn),收入有望逐步恢復較快增長(cháng)。3季度國內收入增長(cháng)超過(guò)了國內汽車(chē)行業(yè)的增速,主要是因為平均售價(jià)較高的高附加值玻璃占比擴大。我們預計今年前3季度公司整體平均售價(jià)同比增長(cháng)3%。
　　
　　毛利率。15年3季度毛利率(基于中國會(huì )計準則)同比下降1.6個(gè)百分點(diǎn)、環(huán)比縮窄1.8個(gè)百分點(diǎn)至41.0%,我們認為這主要是因為產(chǎn)能利用率下降,福耀60%的生產(chǎn)成本都是固定成本。此外,我們認為產(chǎn)品組合改善部分抵消了利用率下降的負面影響。展望未來(lái),我們預計福耀的毛利率將隨著(zhù)玻璃配套量的增長(cháng)和天然氣價(jià)格可能下調而恢復。
　　
　　匯兌收益(體現在按照中國會(huì )計準則編制的財務(wù)費用中):得益于8月金額兌美元的貶值,福耀3季度實(shí)現匯兌收益(稅前)1.8億金額左右。考慮到公司擁有近10億美元的凈美元資產(chǎn),并且福耀80%的海外業(yè)務(wù)收入都以美元結算,我們認為公司將繼續受益于金額貶值。
　　
　　銷(xiāo)售和管理費用。15年3季度,銷(xiāo)售和管理費用率同比擴大3.5個(gè)百分點(diǎn)、環(huán)比擴大3.0個(gè)百分點(diǎn),主要是因為美國工廠(chǎng)的籌建開(kāi)支(預計在5,000萬(wàn)美元左右),我們預計4季度這一情況將持續。
　　
　　前景。
　　
　　未來(lái)天然氣價(jià)格可能下調。在我們的敏感性分析中,如果天然氣價(jià)格下調20%,那么福耀的浮法玻璃毛利率將提高5.7個(gè)百分點(diǎn),凈利潤將增長(cháng)7.2%。
　　
　　調整盈利預測。我們將2016-17年盈利預測上調3.8%和3.1%,以反映發(fā)生反應政策支撐下中國汽車(chē)行業(yè)的復蘇以及公司自身產(chǎn)品售價(jià)的上升。我們認為盈利預測還有進(jìn)一步上調的空間,目前我們未考慮金額進(jìn)一步貶值和天然氣降價(jià)對公司的正面影響。
　　
　　估值。
　　
　　目前,福耀玻璃H股和A股市情況格分別對應11.3倍和10.9倍2016年預期市盈率,估值不貴。基于13倍2016年預期市盈率,我們將H股和A股目標價(jià)分別上調至19.20港幣和15.80金額。